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       节前一周，市场先抑后扬，交投清淡。恰逢A股上市公司集中公布季报，数据尽管不佳，市场表现反映已有所消化。上证指数（1.84%），上证50（3.09%）、中证500（1.52%）、创业板综指（1.66%）。值得注意的是，与宏观经济关联度更大的上证50，沪深300指数4月涨幅均超6%，基本收复了3月跌幅，说明疫情负面影响已基本消化。

宏观政策

党中央研究确定了支持湖北省经济社会发展一揽子政策，从财政税收、金融信贷、投资外贸等方面明确了具体措施。有关部门要会同湖北省认真抓好组织实施，尽快落实到位。会议强调，湖北省在常态化疫情防控前提下，要加快恢复生产生活正常秩序，扎实做好“六稳”工作，落实“六保”任务。要着力做好保居民就业、保基本民生工作，帮助群众解决就业、社保、医保、就学等方面的实际困难，落实好特殊困难群体兜底保障政策。要坚决打赢脱贫攻坚战，确保贫困人口全部脱贫。要加快复工复产、复市复业，帮助解决企业特别是中小微企业面临的困难，促进汽车制造、电子信息、新材料、生物医药等支柱产业恢复发展，稳住经济基本盘。要启动一批重大项目，加快传统基础设施和5G、人工智能等新型基础设施建设。（湖北地区的一揽子政策，也可以看做是常态化疫情防控下经济工作的试点。可以看出，党中央延续了此前方针，首先帮助困难群体和中小微企业渡过难关，硬指标是脱贫。刺激计划中，汽车等大件消费，科技，新基建是重点）。

国家主席习近平指出，在党中央坚强领导和各方面大力支持下，在湖北人民特别是武汉人民积极参与配合下，经过艰苦卓绝的努力，湖北保卫战、武汉保卫战取得决定性成果，全国疫情防控阻击战取得重大战略成果。

京津冀和湖北疫情防控应急响应级别由一级降为二级。

周一，意大利、芬兰和美国的几个州等众多政府采取行动放松封锁措施，以重启经济，纽约州州长周一概述了一项分阶段重开企业的计划，从建筑等行业和受影响最小的地区开始。

香港宣布会放宽部分管制措施，包括放宽餐饮处所同枱人数上限由4人放宽至8人；群组聚集定义亦由4人放宽至8人；其中七类早前关闭的商业处所可以重新营业。

重大会议确定5月下旬起召开。当前已掌握的信息是全面脱贫不会改变。这肯定需要一定的经济增速支持，以4月回暖速度和潜在能力来看较高的增速并非无法实现，但是否有这个必要，以及是否将挤占新兴产业资源，还是需找到平衡点。

经济形势：

兴业研究预计第二季度GDP：2.9%。

在海外，受疫情影响，经济活动显著放缓，主要发达经济体衰退风险上升，外需面临下滑的压力。同时，在全球经济高度一体化的背景下，海外供应链中断加剧了出口下行的风险。

社融增速通常被市场视为经济增长的先行指标。2020年第一季度，在信贷加快投放、地方债提前发行和信用债融资火热的共同影响下，社融增速提高至11.5%的水平。如果我们定义信贷冲量为新增社融与GDP之比，可以发现，2020年第一季度信贷冲量达到了11.2%的高位，是2017年第二季度以来的最高水平。

然而，这一轮信用扩张的主力是企业与政府部门。数据显示，到2020年第一季度，企业与政府部门信贷冲量大幅上升至9.9%，较上季度提高7.0个百分点，但居民部门信贷冲量仅1.2%，较上季度下降了0.6个百分点。在历史上很少出现居民部门信贷冲量和企业与政府部门信贷冲量背道而驰的情况。

回归结果显示，居民部门信贷冲量对名义GDP增速的影响系数约为7.5，而企业与政府部门信贷冲量的影响系数仅为2.2。这可能体现了“金融加速器”的影响。在居民部门信用扩张的过程中，房价将出现上涨，进而带动抵押品价值上升，为信用的进一步扩张创造了条件，放大了居民部门信用对经济的刺激作用。

这意味着，第一季度信用的逆周期扩张只是大致对冲了居民部门和部分企业融资收缩的压力，提振经济还需要继续维持较高强度的信用扩张。据此，我们将全年社融增速调高至13.0%。

目前螺纹钢库存的环比降幅大致与历史同期相当，反映建筑施工节奏接近历史水平，还未出现明显的提速。

4月中国制造业PMI从上月的52.0回落至50.8；非制造业PMI由上月的52.3回升至53.2。经济回暖速度略超市场预期。

兴证宏观指出：制造业PMI相对上月有回落，可能更多受到出口的拖累，制造业生产的更多是可贸易品，受海外衰退风险的影响会大些；而对于更多是不可贸易品的非制造业，PMI相对于上月进一步回升，指向国内经济活动继续恢复。

4月制造业PMI新出口订单从上月的46.4大幅回落至33.5，进口订单也从48.4降至43.9。海外经济衰退风险在短期内可能仍将持续，可能会继续拖累中国出口。（财新中国制造业PMI再度回落至收缩区间，录得49.4，财经PMI与中小企业，出口关联度更高）

生产指数强于新订单指数，可能更多消耗了在手订单。

据莫尼塔草根调研了解，二季度出口订单下滑达到30%，这可能拖累二季度GDP同比4.3个百分点。考虑到5、6月份更有力的消费刺激政策推出，以及二季度基建和地产项目的赶工（弥补部分一季度停工的损失），预计二季度GDP同比也或许只能达到2-3%。

银行信贷投放力度不减，基础设施和中小企业是两个主要方向，但在中小企业方面仍然比较纠结。融资成本下降的趋势突出。

钢厂调研对象反映，4月钢材产量较去年同期及上个月皆有小幅上涨，高炉开工率70%左右，较前几个月持续上升。大部分工程项目已经开始复工，整体来看需求逐步释放，钢厂库存和社会库存均持续下降，钢价区间震荡。

4月全国水泥销量活跃，预计5月水泥销量上升，重大项目集中开工，下游需求明显增加，企业发货能达8-9成甚至产销平衡，全国水泥库容下降至5-6成。

集运公司普遍预期五月份出口难以好转，但部分调研对象认为，六/七月可能出现货量的报复性反弹，主要来自于目前被紧急延后或削减的订单量的修复。

海通宏观：从中观高频数据来看，4月经济修复态势延续。一方面，终端需求逐步企稳，35城地产销量降幅小幅收窄，乘联会乘用车批零降幅也都明显收窄。另一方面，工业生产继续改善，5大集团发电耗煤降幅逐旬收窄，样本钢厂钢材产量降幅也几近归零，而主要行业开工率也较3月涨多跌少。

兴证宏观：商场等消费场所复工复市，交通高频数据显示居民外出消费增加。同时，汽车高频销售改善，可能受益于疫情消退以及刺激政策。预计4月消费将进一步改善。

交通运输部：3月份以来，交通运输主要指标不断回升，行业回暖迹象持续显现。具体来看，货运量、投资等指标已恢复九成左右。

企业盈利：

受疫情影响，全部A股上市公司收入和利润增速中位数未能延续自2019下半年以来的回升势头，一季度增速分别为-16%和-28%左右均创2008金融危机以来新低。也是收入增速历史第二次负增长。

尽管数据很差，但笔者认为只是暂时的，基于以下几点理由：

①如下图，此前也多次指数上市公司业绩存在周期，一般增速下行期为5-7个季度。而从2019下半年业绩增速已经筑底回升，可以判断业绩增速本来已处于上行周期，只是疫情特殊情况导致的。此后应能延续上行势头；

②根据历史季度GDP增速情况，特殊情况导致的经济快速下行一般只持续1个季度，而恢复到原先增速水平也只需要1-2个季度，比如1997金融危机，2003非典和2009经济危机后期。重大负面影响的持续时间是短暂的。

③从下图看，业绩快速下行后基本也会有对应快速反弹；

④国家的减税降费，融资成本快速下降有助于业绩回暖；

因此，整体来看，虽然上市公司整体很难回到持续15%以上利润增长的水平，不过恢复到2019年度10%左右的正常水平并不困难

国家统计局公布2020 年1-3 月全国规模以上工业企业利润总额下降36.7%，国有控股企业利润增速仍在下探。一方面有国企向非国企让利的原因在，另一方面也有原材料价格疲弱、国企库存持续攀升以及国企对外需改善的弹性不强等原因。

假日前后的发展符合之前判断，重大会议日期确定，全球疫情回暖，本来有利于营造5月偏暖环境。但因中美关系又生枝节，市场关注焦点或有所变化。不过经历了2018年以来贸易谈判后，投资者应该熟悉了美国这种手段，中国只要“做好自己的事”，难有实质影响，况且当前指数也处于2018以来波动区间的中位水平。

目前主要压制来自静态估值偏高，可能需要经济和企业盈利确实表现出快速回暖势头后才能消化。

短期市场可能仍是震荡，如有大幅调整将是配置机会。