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鼎锋·周报|短期震荡格局难以打破

发布时间:
2021/05/17

一周市场概览

正如上周周报所述,现阶段政策、估值均有托底,在本周央行周报进一步稳定通胀担忧,以及或因海内外疫情又有反复,巩固了流动性稳定的预期,即便经历了周中美股连续大跌,全周各指数均稳步反弹。上证指数(2.09%)、上证50(2.84%)、中证500(1.26%)、创业板综指(4.3%)。市场热点集中于医药、医美,证券。涨价行业领跌。

 

从板块来看,超跌板块整体涨幅居前,此外部分强势“抱团股”已接近之前暴跌的起跌点,但宏观政策环境相比当时已有变化,全面创新高的难度较大。所以,定义本周上涨仍属于中期震荡拉锯过程中的反弹。

 

宏观政策

  • 中国人民银行5月11日发布《2021年第一季度中国货币政策执行报告》。对于市场关心的通胀问题,央行表示中国物价走势总体稳定,不存在长期通胀或通缩的基础。对中国而言,国外通胀走高的输入性影响主要体现在工业品价格,叠加去年低基数的影响,可能在今年二、三季度阶段性推高中国PPI涨幅,仅国际大宗商品价格上涨并不容易引发明显的输入性通胀,输入性通胀的风险总体可控。对于下一步的货币政策,央行强调,稳健的货币政策要灵活精准、合理适度,把服务实体经济放到更加突出的位置,珍惜正常的货币政策空间,处理好恢复经济和防范风险的关系,保持流动性合理充裕。

 

中信证券:报告透露的政策取向变化有限,短期看货币政策以稳为主。但是央行在专栏中明确了当前最关注的两个国内外风险因素——国内通胀风险和美债利率上行风险。对通胀风险着墨较多但仍然保持观望,若后续通胀持续走高或逐步向下传导,货币政策或需采取相应操作。对美债利率的前瞻性分析意味着美债利率已经成为央行密切关注的对象,随着未来的进一步上行,或将成为央行考量外部均衡最核心的因素。

 

任泽平:货币政策对治理输入性通胀效果有限。未来货币政策保持稳健中性,节奏上不会过快收紧,发挥结构性作用,把服务实体经济放到更加突出位置。删除“促进企业融资成本稳中有降”,变为“推动实际贷款利率进一步降低”。未来通胀预期抬升,实际利率大概率保持下行趋势,货币政策降成本目标重要性降低。

(上周笔者认为会议政策基调偏暖,“转弯”将很缓慢。但结合本周货币融资数据偏弱,猜测一是因为,货币政策对输入性通胀效果有限;二是担心市场基于偏弱的融资数据,对后续流动性快速收紧的预期上升。因此,修正上周判断,实际政策可能还是稳增长和防风险并重,保持2月以来的节奏)

  • 国务院常务会议,决定将部分减负稳岗扩就业政策期限延长到今年底,确定进一步支持灵活就业的措施。会议要求,要跟踪分析国内外形势和市场变化,有效应对大宗商品价格过快上涨及其连带影响。加强货币政策与其他政策配合,保持经济平稳运行。
  • 4月末,广义货币(M2)同比增长8.1%,增速分别比上月末和上年同期低1.3个和3个百分点;狭义货币(M1)同比增长6.2%,增速比上月末低0.9个百分点,比上年同期高0.7个百分点;当月净回笼现金740亿元。德国商业银行亚洲高级经济学家周浩表示,中国4月金融数据全面低于预期,表明经济增速接下来可能会明显放缓。
  • 4月新增社融1.85万亿元,存量增速由12.3%下降至11.7%,新增社融1.85万亿元,比上年同期少1.25万亿元。

 

兴业证券:4月新增社融由前期高于季节性增长转为弱于于季节性,反映信用逐步压缩。4月新增企业贷款和企业中长期贷款仍然保持超季节性增长,维持在较高水平。与前三个月不同的新变化是,新增企业票据融资出现自今年以来的首次上升。在企业新增融资整体边际放缓的情况下,票据融资出现上升,可能意味着企业端融资回落的背后,有一定的需求边际走弱的迹象。

虽然近期大宗及PPI加速上行,但从一季度货币政策执行报告来看,货币端或不会受阶段性PPI走高的扰动而出现趋紧调整。而信用端在“稳杠杆”目标下,可能继续压缩。整体来看,货币端将继续维持相机抉择,坚持稳字当头

 

中信证券:4 月信贷回落与强化信贷资金用途管理有关,同时在利率波动预期和信用风险预期波动下债券直融市场表现平淡,中长期实体信贷需求整体仍保持积极,预计5-6 月环比恢复。

 

重点数据解读之金融数据

  • 针对一季度经济运行,国家统计局副局长盛来运接受采访时称:从环比来看,与去年四季度相比,一季度0.6%的环比增速说明当前经济恢复边际放缓。我国现阶段潜在增长率在5.8%左右,5%的两年平均增速不仅低于2016年至2019年平均增速,而且距离应达到的潜在增长率还有一定缺口,说明当前经济仍处在恢复过程中,不能说完全恢复了正常状态。当前服务业和消费受疫情的影响还比较大(低于年份2个点增速),恢复至常态还需要继续努力。
  • 从后期走势来看,由于基数、结构性因素及输入性因素的影响,我国物价将呈现温和上涨的状态,但总体可控,全年CPI涨幅将明显低于3%左右的预期目标。(对应了上周会议提出“固本培元”等稳增长措施的原因)
  • 2021年4月CPI同比为0.9%,符合预期,PPI同比为6.8%,强于预期的6.2%和前值的4.4%。

 

兴业证券:值得关注的新变化,核心CPI同比继续上行,下游价格修复有所加速。CPI生活用品及服务分项环比在4月已转正,这与PPI除食品之外的生活资料环比连续两个月上行相对应。同时,教育文娱等服务消费4月环比超季节性也继续上行。往后看,PPI同比继续上行,高点或在8%以上。(这一预期相比此前6%左右明显提高)

 

申万:若工业品通胀持续维持高位,预计更多的耐用可选大宗消费品可能受到价格上涨对需求的抑制效应,从而可能通过商品消费端,对二季度总需求的恢复形成实质性的影响,这一风险值得充分关注。社会消费品零售总额数据显示部分消费品需求已受到一定抑制,譬如家电音像器材零售的两年复合年化增速已受抑制而向下

 

中信证券:市场目前低估通胀压力,一方面是对PPI 同比高点之后仍将维持较高水平运行的预期不充分,另一方面是对通胀向下传导的预期不足。高通胀压力不是马上消失,而且在消费需求,修复过程中需要警惕通胀向下传导,如果上游价格上涨过快,从上到下压制企业利润,价格传导不畅可能导致中下游加工企业的供给收缩,进一步加剧通胀压力。最后可能会导致货币政策调整来应对通胀。

 

兴业研究:内需方面,短期放缓。房市成交下降,汽车销售走弱,4月末狭义乘用车销量走低,较2019年同期由正转负。外需方面,仍有支撑。生产方面,走势分化,上游开工率强,中游下降。 

  • 美国4 月未季调CPI同比上升4.2%,创2008 年9 月以来的新高,预期升3.6%,远超市场预期。

兴业证券:政府发钱使得失业群体“由奢入俭难”,劳动力供需错配矛盾持续扩大,“wage inflation”压力仍高。此外,全球疫情此起彼伏加大全球物流运输压力,进一步推升商品价格;而芯片等关键产品供需错配也使汽车、个人电子设备价格持续面临压力。随着全球经济的持续复苏,如前所述的各个因素或将继续支撑美国核心PCE在2021年四季度之前皆维持在2%以上。

 

安邦咨询:美国政府希望通过财政资源调节社会分配不公带来的长期影响,来改善美国经济结构的一种趋势性的政策。而且改变了特朗普时期对于富裕阶层或资本的宽容态度,通过加税的方式,进一步调节资源分配。这种政策上“左转”的背景是近几十年来的低通胀。一般而言,采取财政和货币双扩张的政策会带来通胀的高企,但自新世纪以来,全球通胀水平一直保持低位,为现代货币主义和福利主义带来了空间。不过,邢自强认为,过去包括美国在内的低通胀主要是三个原因:分别是TRADE、TECH、TITANS。他认为,贸易全球化、高科技的应用,和企业巨头获取超额财富,使得生产效率提高,但大众获益有限,从而使得供给增长长期大于需求增长。而在后疫情时期,这种情况正发生变化,在逆全球化和福利主义的推动下,可能出现需求增长快于供给增长的情况,从而带来通胀重新回归的“副作用”。特别是如果拜登经济学保持持续的“高压”,则通胀水平可能会进一步升高,产生超调(Over Shooting)的后果。

 

由此看来,这种福利主义的政策取向并非毫无负担,货币高压带来的美国日益高企的政府债务和通货膨胀的阴影,时刻会释放出来,构成新一轮危机。美国财政部长耶伦表示,“可能必须提高利率才能确保我们的经济不会过热”,“尽管相对于经济规模而言,额外支出相对较小,但这可能会导致利率出现非常适度的上涨。” 安邦研究人员也在美国实地调研发现,美国经济反弹的确强劲,在美国的高速公路上,现在重卡排成长队。

 

 

企业盈利

  • 2021年1季度全部A股业绩中位数分别为:净利润增速60.66%,扣非62.82%,收入增速42.74%,ROE(TTM)7.96%。从下图历史业绩中位数来看,各数据均为历史新高。不过现阶段可能类似2009-2010年金融危机后,利润大幅负增长导致低基数下的快速回升。但低基数效应后,利润增速持续下行时间很长且低点为负增长。
  • 此外,对于ROE回升时间是否比利润增速要长?答案是否定的,ROE(TTM)历史上都同步利润增速见顶。而且从下图ROE(TTM)同比的差值(比如今年三季度ROE减去年三季度ROE),1.65%的水平已是历史第三高,继续提升空间已经不大。最后,观察2017,2010等PPI高位时期的ROE变化,一般在PPI高位前后,ROE(TTM)同比的差值将快速回落,比阶段性为负值。总体来看,预计A股市场下半年的业绩压力较大。

中信证券:美国科技五大巨头FAAMG 当季主要财务指标均显著好于此前市场预期,受益于在线广告、消费电子、云计算等业务的强劲表现,FAAMG 当季合计实现收入3213 亿美元(+34%),同时缘于复苏周期中经营杠杆的凸显,当季合计GAAP 净利润746 亿美元(+106%)。展望二季度,源于经济复苏周期中需求端上行,科技巨头业绩指引均较为积极。科技巨头业绩的高景气度短期料将延续,同时考虑到去年基数效应,2021H2 业绩同比增速料将逐季度放缓。

 

市场估值:WIND全A(剔除金融,石油石化)TTM为31.54倍,高于2012年以来27倍的历史中位数水平。

 

短期展望:短期震荡格局难以打破。有利因素是政策呵护下的业绩增速尚可。估值中性。不利因素是通胀压力较大。未来变量,地产资金高压下是否流入股市推升估值;下半年企业业绩压力;海外金融市场波动。