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鼎锋·周报| 以防风险为导向

发布时间:
2021/04/06

上周回顾

节前一周,市场延续反弹,随着一季度业绩预告陆续公布,整体良好的“抱团股”领涨。上证指数(1.93%)、上证50(2.47%)、中证500(1.2%)、创业板综指(2.11%)。量能略有萎缩。

市场热点集中于芯片,食品饮料。

宏观政策

宏观政策:防风险导向较为明显。

人民银行分别组织召开货币政策委员会一季度例会和全国主要银行信贷结构优化调整座谈会。

中信证券:一季度货币政策委员会表态偏谨慎(申万观点与之一致),货币政策操作处观察期。1)经济表述更趋乐观,增加“积极因素明显增多”措辞,对应1 月-2 月金融数据反映的需求端积极表现;2)货币政策总定调偏紧,较上期例会删去“不急转弯”与“综合运用并创新多种货币政策工具”表述,结合3 月以来央行公开市场持续“100 亿到期,100亿投放”操作,反映当前流动性状态处央行合意区间;3)利率目标表述与两会一致,新增“优化存款利率监管”以及“推动实际贷款利率进一步降低”,与国务院政府工作报告保持一致。

(需要补充的是,关于“实际贷款利率降低”,周报就曾引用了兴业研究的解释:降低“实际贷款利率”的主要方式可能是加强存款利率监管和降低手续费)

信贷结构优化座谈会重点内容:1)引导商业银行信贷投放规模平稳适度;2)重点突出今年在普惠小微、绿色信贷方面的政策导向;3)强调房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性。预计年内信贷投放节奏将更为平稳。

如何理解一般贷款加权平均利率的趋势上行和推动实际贷款利率进一步降低?

申万:贷款利率上行的主要推手还是来自于地产和基建,制造业投资对贷款依赖度相对较低。事实上,小微企业综合融资成本能否下降与加权贷款利率是否下降相关性较低,而与正规金融机构贷款可得性相关,民间借贷渠道利率远高于银行渠道。因此,如果提高小微企业的贷款可能性,那么即使一般贷款加权平均利率小幅上行(20bp),仍不至于触发降准;但如果上行幅度更大,则需要结合房地产长效机制调控共同观察,如果房价出现上行压力/上行表现,那么也为一般贷款加权平均利率上行提供了空间,反之则可能会触发降准。但债券分析师维持今年政策双紧的判断不变,央行不会进行降准操作。

国务院办公厅日前转发了国家发改委、交通运输部、国家铁路局、中国国家铁路集团有限公司《关于进一步做好铁路规划建设工作的意见》。《意见》称,在铁路规划建设工作中,一些地方存在片面追求高标准、重高速轻普速、重投入轻产出等情况,铁路企业面临经营压力较大、债务负担较重等问题。《意见》提出,要创新铁路建设的投融资体制。全面开放铁路建设运营市场,深化铁路投融资体制改革,分类分步推进铁路企业股份制改造和优质资产上市。妥善处理存量债务,严格控制新增债务。

安邦咨询认为:这些信号显示,中国过去高速增长的铁路建设,在债务压力下,要放慢投资建设的步伐了。

(本次内容详实的铁路建设指导意见,应是对国常会上“政府部门杠杆稳中有降”的落实,虽然具体项目有保有压,但大方向已经明确了)

中国央行日前召开2021年金融稳定工作视频会议称,当前金融风险整体收敛、总体可控,但外部风险形势依然严峻复杂潜在风险挑战仍然存在,防控金融风险不能有丝毫懈怠;要不断增强处置风险的主动性和协同性,发挥好金融委办公室地方协调机制的作用。

央行货币政策司司长孙国峰表示,央行已注意到近期美债收益率上行的趋势,去年5月以后央行货币政策就回归正常化,没有搞大水漫灌刺激。我国将继续珍惜正常的货币政策空间,保持宏观政策领先态势,并乐见全球各国央行对货币政策回归正常的努力

(央行官方表态其实已经明确了中国正在“转弯”,并希望全球央行早日“转弯”。主要原因是担心外部金融风险。本周市场热议某投资机构创了单日亏损之最,但基本都是当做单日风险事件,然而土耳其金融市场也发生剧烈动荡,可能不仅是个别风险暴露)

兴业研究:预计4月缴税高峰+供给压力,流动性面临严峻考验,资金利率日常波动加大,中枢反弹。财政收支维度,收入大月,支出小月;政府债发行,2021年的供给高峰将真正到来;国股银行发行的资本工具也可能成为额外的扰动项。上述皆为可预期项目,核心仍是央行如何应对。4月下旬召开政治局会议将为未来几个月的货币政策奠定基调,可能出现从“不急转弯”到“开始转弯”的跨越。

央行第一季度例会删除了“不急转弯”的措辞。随后央行发布工作论文,指出2021年经济潜在增速或在5.7%左右。这意味着当前产出缺口很可能已经转正。历史数据显示,DR007与名义GDP增速之间有较强的正向关联。对于当前的产出水平而言,2.20%左右的DR007水平明显偏低。

申万:上周二、三鲍威尔、耶伦在美国国会听证会上均提到美国资产价格已经偏高(Some asset prices are a bit high),这和前期报告提到的美联储更应关注资产估值和金融脆弱性不谋而合。2)上周四,鲍威尔在接受NPR 采访时言论偏鹰,明确称将在看到实质性进展时削减资产购买(Roll back)。

鲍威尔言辞的微妙变化实际上已经在引导市场逐步形成QE Taper预期。同时,鲍威尔在这个时点开始逐步提前与市场沟通Taper 也侧面应证其可能认为核心通胀上行压力较大,预计美联储在21Q4 开始QE Taper。

经济形势

经济形势:经济复苏势头迅猛

国家统计局公布数据显示,中国3月制造业PMI 51.9,超出市场预期的51.2,前值 50.6;中国3月非制造业PMI 56.3,超出市场预期的52,前值为51.4。

中国3月财新制造业PMI为50.6,低于2月0.3个百分点。

数据发布后多数机构认为经济复苏势头迅猛,且仍可持续,不过也有机构认为:原材料购进价格增速持续快于出厂价格增速,有可能侵蚀中游行业盈利空间。

央视财经:2月,挖掘机销量数据创同期历史新高。1月以来,全国各地合计有3万亿重大项目密集开工。在各类项目的推动下,挖掘机市场销售火热,生产企业排单饱满、供不应求。不少经销商库存见底,不少机型都出现缺货

兴业研究:内需方面,需求分化。房市减速,调控发力。地市下行,汽车销售强劲,乘联会预期3月狭义乘用车销量174万辆,较之2019年同期由1-2月的4.8%升至12.8%。外需方面,短期趋稳。生产方面,整体不弱。本周半钢胎、全钢胎开工率继续升至73.4%和78.0%,高位运行。江浙织机开工率升0.2pct至83.5%。

3月新建住宅均价环比升幅持稳于0.20%,同比涨幅则续扩至4.07%;二手住宅均价同、环比涨幅亦较上月扩大。

企业盈利:

中国财政部最新公布,1-2月国有企业利润总额5,489.4亿元,同比增长1.5倍,扣除低基数因素后增长率为10.2%。

兴业证券:参考2017-2018年时期,特朗普减税法案成为企业盈利的主要拉动,当前的拜登增税计划或将对企业盈利造成较大冲击,部分对冲掉基建刺激的利好因素。据abcnews报道,拜登下一阶段计划将于4月下旬公布。关注价税和细分领域投资规模。

(此外还要关注加税后,美国企业向其他地区转嫁成本)

市场估值:

WIND全A(剔除金融,石油石化)TTM为36.43倍,明显高于2012年以来27倍的历史中位数水平。(陆续公布的年报带动估值降低,但幅度不大)

短期展望

上周提出“以新发展格局看问题”,多关注中央的判断和计划。本周中央以防风险,降杠杆为阶段导向比较明确,那么资本市场投资者也不应保持过高风险偏好。

随着指数接近阻力位,4月下旬又有重要会议指明方向,预计市场短期又将进入震荡。

中期而言:

美国连续出台的天量基建刺激计划,非常类似08年“四万亿”(此后通胀和利率均飙升),而人民央行行长又提示了国内“碳中和”可能导致的通胀风险。主要国家金融部门都在提示金融市场风险,且已有零星风险事件暴露。投资者也应降低风险偏好。