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鼎锋·周报| 流动性收紧担忧暂歇

发布时间:
2020/12/21

◤ 上周回顾 ◢

    因重大会议对明年货币政策调整表述温和,本周市场略有回升,上证指数(1.43%)、上证50(2.34%)、中证500(1.33%)、创业板综指(1.52%)。量能继续萎缩。

    市场热点集中于,白酒,新能源车,光伏,医药等。

◤ 宏观政策

    宏观政策:明年大环境是经济复苏维稳、政策温和退出

    中央经济工作会议12月16日至18日在北京举行。基调与前一周政治局会议一致。
    兴业证券:
    会议对当前经济形势仍较谨慎,认为国内经济恢复基础尚不牢固,海外经济复苏不稳定不平衡,强调要继续扎实做好“六稳”工作、全面落实“六保”任务,努力保持经济运行在合理区间。(所以)宏观政策层面,会议强调宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性,保持对经济恢复的必要支持力度,操作上要更加精准有效,不急转弯。(预示着后续流动性环境相对稳定)
    经济工作落地:强调科技和自主可控,扩大内需突出撬动作用。(八大工作任务的前几项)
    财政政策层面强调“化解地方政府隐性债务风险”,货币政策层面强调“保持宏观杠杆率基本稳定”。
    强调“强化反垄断和防止资本无序扩张”,提出要完善平台企业垄断认定、数据收集使用管理、消费者权益保护等。继续坚持“房子是用来住的、不是用来炒”的定位,同时强调大城市住房问题,提出用租赁市场来解决
    整体来看,明年大环境是经济复苏维稳、政策温和退出。从经济工作部署看,科技创新主线下,自主可控、核心技术是关键领域;扩大内需主线下,公共消费、新基建、医疗、养老是重要发力点。此外,利用集体建设用地和企事业单位自有闲置土地建设租赁住房,或意味着资金将流出房地产领域,资本市场健康发展或将吸引资金流入。

    微调的地方:
    前一周政治局会议后,主流关注焦点在于文件中的“需求侧改革”和未提“房住不炒”。中央经济会议似乎有意引导市场预期,恢复了更早些的“需求侧管理“,并且对”房住不炒“提出了”发展租赁市场“的新解决办法。或暗示明年政策重点与以往“一以贯之”。
    此外,市场依然没有关注,上周周报已经提到的,未来中央加强“统筹”经济社会发展的意愿提升,在本次会议中也有体现
    会议强调,在统筹国内国际两个大局、统筹疫情防控和经济社会发展的实践中,我们深化了对在严峻挑战下做好经济工作的规律性认识:党中央权威是危难时刻全党全国各族人民迎难而上的根本依靠,在重大历史关头,重大考验面前,党中央的判断力、决策力、行动力具有决定性作用;人民至上是作出正确抉择的根本前提,只要心里始终装着人民,始终把人民利益放在最高位置,就一定能够作出正确决策...制度优势是形成共克时艰磅礴力量的根本保障...科学决策和创造性应对是化危为机的根本方法...科技自立自强是促进发展大局的根本支撑。强化国家战略科技力量。要充分发挥国家作为重大科技创新组织者的作用,坚持战略性需求导向,确定科技创新方向和重点,着力解决制约国家发展和安全的重大难题。
    (可以预期,中央统筹下,明年A股市场中行业板块相对差异表现将非常明显)

    从会议前后政策响应速度,也能看出当前工作重点:科技自主可控,反垄断。
    2020 年12 月17 日,多部们发布关于促进集成电路产业和软件产业高质量发展企业所得税政策的公告,对于线宽小于28nm(含)且经营期在15 年以上的集成电路生产企业或项目给予十年免征所得税。这是继2020 年8 月4 日,国务院发布《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》后的落实。
    12月14日,国家市场监管总局发布了一则公告称,阿里巴巴投资、阅文集团和丰巢网络三家互联网企业因违反了国家《反垄断法》规定,将要对其进行处罚,这是中国互联网领域反垄断的首张罚单。腾讯因为收购未依法申报被当局处罚。

    兴业研究:12月的政治局会议认为我国经济运行逐步恢复常态。由于对形势的判断更为乐观,本次会议较少着墨于逆周期调控政策,而是更多地强调结构性改革。
 第一,增加了注重需求侧改革的措辞。这可能说明要通过新基建、新型城镇化等扩大有效投资,引领新兴产业的发展;通过完善社保、转移支付等再分配机制,提升中低收入群体的消费能力,适当增加公共消费。
第二,要求强化反垄断和防止资本无序扩张。反垄断一词鲜少出现在政治局会议之中。本次会议提及反垄断可能意在强调金融创新与公平竞争之间的平衡。为了兼顾金融的效率与稳定,建议对“金融技术/设备”与“金融产品/服务”进行区分。
第三,强化国家战略科技力量,增强产业链供应链自主可控能力。
第四,抓好各种存量风险化解和增量风险防范。化解存量风险包括促进房地产市场平稳健康发展,稳妥解决非标资产的处置问题等。防范增量风险包括应对不良率上升的风险,拓宽中小金融机构资本补充渠道,减轻中小金融机构资本缺口加速暴露的压力等。

    研究机构对于需求侧政策的理解
    申万:如何理解政治局会议所提出的“需求侧改革”?明年优化需求结构的抓手是什么?
    首先需要深入理解我国当前总需求结构结构现状:地产需求占比较大,最终消费增长温和。最终消费占比明显偏低,居民的广义配置结构明显更倾向于房地产,从而投资对经济增长的带动作用突出。
    需求结构的悖论:房地产对消费是拉动还是挤出?我国居民配置结构向地产倾斜较为明显,同时我国房地产价格相对收入水平在全球范围内是偏高的,这就导致了一段时期以来我国的需求结构之中存在一个房地产和消费之间的悖论,从而导致我国的需求结构是具有较大脆弱性的。一方面地产需求的释放对于“后地产周期”的可选商品消费具有明显的拉动作用,另一方面如果再度出现房价的大幅上涨,可能会导致对居民正常消费能力的直接挤压。“促进房地产市场平稳健康发展”构成重要的题中之意。“

    中信证券:当前我国需求侧仍有一定的结构性问题,体现为地产、基建强势而消费相对弱势。
    宏观政策如何演绎? 货币政策需要防范企业债务无序扩张以及房市资产泡沫放大对企业投资和居民消费的挤出;同时也需要降低实体经济融资成本以加大对实体经济的支持,预计后续货币政策将延续稳健中性的政策基调。 财政政策方面,需求侧改革需要政府适当向企业和居民让利,财政政策积极态度有望延续, 但财政支出结构上或将更加注重就业、收入等民生领域,对基础设施的投入比重则可能有所下降,对经济基本面以及通胀的刺激力度预计也将相对温和。

    安邦咨询:
    财政部原部长楼继伟谈到全球财政和货币政策时表示,赤字货币化已成为常态。为何赤字货币化没有带来“通货膨胀”?楼继伟认为,很大程度上其表现为资产价格的上涨,而没有表现为实物和服务的价格上涨。全球都是金融混业经营,然后货币政策放了水,释放出流动性,给金融机构互加杠杆提供了巨大的空间,首先表现为金融资产价格的上涨,然后就是房地产价格上涨,这种情况下收入分配差距肯定扩大。楼继伟强调,没有多少钱能够进入金融市场的这些人将成为受害者。虽然他们的边际消费倾向最强,但没有多少钱去买东西,所以,赤字货币化跟收入分配差距扩大是连在一起的。楼继伟指出,假定明年能够出现疫情控制、经济复苏的情况,这时候极度宽松的货币政策要退出,财政政策也逐渐地减少它的力度,退得不好的话也要出问题。现在是债务的积累期对应经济的衰退期,而不是过去的债务积累期对应经济的繁荣期,这时候的货币政策如果退出不当的话,就会触发一些风险。楼继伟同时表示,2020年的确是一个转折点,很多的跨境投资,包括国内资金向香港的投资,也包括国际投资进入中国,而且是带有流动性的配置都在扩大。“但是,中国什么时候成为金融中心和真正的储备货币国家,我认为还早,需要人民币在资本项下完全开放,(当下)不具备条件。这个还是比较难做到的。”

◤ 经济形势

​    经济形势:后续制造业的改善有望给予消费助力

​    兴业研究:11月份工业增加值当月同比录得7.0%,制造业投资当月同比录得12.5%。复苏动力主要源自几个方面:
中国供给侧优势下,疫情防护、宅经济相关物资出口大增,出口回升带动相关产业链;房地产销售持续回暖,新开工面积、施工面积、竣工面积的改善带动地产后周期产业链走强;汽车消费刺激政策带动以新能源车为代表的汽车产业迅猛回升;此外,2019-2021年我国存量设备进入大规模更新阶段,设备投资需求增长助力装备制造业生产投资上行。
后续制造业的改善则有望给予消费助力。

​    申万:11 月社零总额同比增长5.0%,环比提升0.7pct,连续4 个月正增长,消费复苏态势良好。在各类促消费活动带动下,居民消费需求逐步回暖。必需消费品保持稳健增长。可选消费加快复苏。

​    中国央行超预期开展9,500亿元人民币中期借贷便利操作,不仅远超本月到期量,亦创单次纪录新高。
中信证券,社融增速存在以3、4 年为时长的周期。预计后市信用投放趋势大概率将呈现“缓慢掉头”的态势,如果明年全社会信用投放将有所收缩的话,那么参考上两轮周期的经验,后市社融增速可能长期处于磨底的状态。

   市场估值:
   WIND全A(剔除金融,石油石化)TTM为37.27倍,明显高于2012年以来26倍的历史中位数水平。

◤ 短期展望 ◢

     总方针确定后,流动性明显收紧将待明年1季度后,之前市场仍将保持强势。不过明年主线、逻辑仍不够明确,还需等具体政策发布。短期或仍是震荡过程。