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鼎锋·周报| 当前主流逻辑或有重大转变

发布时间:
2020/12/14

◤ 上周回顾 ◢

    本周经济数据并不差,对下周宏观数据预期也持续提高,但顺周期类板块反而领跌市场,小创新高的各类指数均跌回中期震荡区间,完全符合预期。上证指数(-2.83%)、上证50(-3.21%)、中证500(-3.95%)、创业板综指(-2.64%)。
    市场热点集中于日常消费的农业,食品饮料,医药。

 

◤ 宏观政策

    宏观政策:需求侧改革同时抓好存量风险化解

    任泽平:在五中全会之后、中央经济工作会议前夕,12月11日召开4季度政治局会议,总结今年,部署明年经济工作,意义重大。会议首次提出“需求侧改革”、“反垄断”、“防止资本无序扩张”等,传递重大信号。
    任泽平团队认为,从“需求侧管理”升级到“需求侧改革”。需求侧改革对当前国民经济体系整体效能的边际效益最大,增强消费和投资新基建是最重要抓手。
    近期反垄断和防止资本无序扩张相关的政策密集出台,主要官员密集发声。包括,刘鹤主持金稳委专题会议,明确强调:必须处理好金融发展、金融稳定和金融安全的关系。既要鼓励创新、弘扬企业家精神,也要加强监管,依法将金融活动全面纳入监管,有效防范风险。市场监管总局发布《关于平台经济领域的反垄断指南(征求意见稿)》。中国人民银行就《网络小额贷款业务管理暂行办法(征求意见稿)》公开征求意见等。

    此外,会议再次强调,“强化国家战略科技力量,增强产业链供应链自主可控能力”。“促进房地产市场平稳健康发展”。房地产长效机制的关键是金融稳定和人地挂钩。
    广发证券:“需求侧改革”首要是“发挥我国超大规模经济体优势的内在要求”、“加快培育完整内需体系,完善扩大内需的政策支撑体系”。这个过程包括增强消费的“基础性作用”,也包括发挥投资的“关键作用”。建设现代化都市圈、形成一批新增长极会是一个重要环节,它“既创造巨大需求,也提升有效供给”。
    (会议内容公布后,多数机构的关注焦点都在“需求侧改革”,不过其解读并无什么新意,也从侧面反映出市场的乐观情绪较高。不过在本周报看来,会议中有关“防风险”的方针才是明显增加的内容)
除了反垄断方面,会议还提出“要抓好各种存量风险化解和增量风险防范”。尽管会议指出“三大攻坚战取得决定性成果”,但也说到新时代脱贫攻坚目标任务如期完成。(而另两大攻坚战——防范化解重大风险,污染防治没有说到“完成”)。郭树清11月22日仍在《求是》发文《坚定不移打好防范化解金融风险攻坚战》
    申万宏源:12 月3 日刊发于《金融时报》的人民银行行长易纲署名《建设现代中央银行制度》,其中对货币政策的未来导向进行了系统性的全面阐述。关注点之一:央行资产负债表要“健康可持续”,要“防止财政赤字货币化”。关注点之二:货币政策“易松难紧”是金融风险的重要原因之一。关注点之三:货币政策优化信贷结构,构建金融有效支持实体经济的体制机制,加快构建“双循环”。

    郭树清同样在《金融时报》发表题为《完善现代金融监管体系》的文章,强调金融活动要“抑虚强实”,“将本求利”。关注点之一:货币经济决不能背离实体经济,“低风险高收益就是诈骗”。关注点之二:风险处置尽量“自救”,地方政府属地责任要加强。
    会议最后还提出,善于从讲政治的高度思考和推进经济社会发展工作
    (文中没有具体展开,结合反垄断等新提法,已经很早就定性的改革进入“深化区”。讲政治的含义就是要以国家、人民利益为先,企业不能只盲目追求自身利益)
    兴业研究:2002年和2013年我国也曾经遇到类似今年11月的通缩与复苏并存的格局,货币政策对当时经济环境的变化均做出了反应。第一,2002年我国经济回暖,工业增加值和出口同比均出现上升,但物价依然低迷。除2002年2月外,2002年全年CPI同比均处于负区间。2002年前11个月PPI同比也持续为负,直到2002年12月才转正。面对复苏与通缩并存的局面,央行的货币政策出现微调。自2002年6月至12月,6个月央票利率数次小幅抬升,从1.96%提高至2.31%。不过,在此期间,信号意义更强、对流动性与经济基本面影响更大的法定存款准备金率和1年期贷款基准利率都未做出调整。
    第二,2013年工业增加值同比与制造业PMI都出现企稳回升的迹象,CPI同比为正,但PPI同比全年都处于通缩区间。2013年,央行在7月提高了7天逆回购利率,但法定存款准备金率和1年期贷款基准利率均未调整。
    事实上,2013年的情况与当前有另一个相似之处,就是PPI同比为负,但是工业品价格的“上涨面”较广。统计局在解读2020年11月物价数据的时候指出:“调查的40个工业行业大类中,价格上涨的有24个,比上月增加12个,上涨面达六成。”从WIND公布的分行业PPI数据来看,虽然2020年11月全部工业品PPI同比为负,但环比上涨的行业的占比为67%。类似地,在2013年8月(分行业PPI环比数据首次公布的时点),虽然PPI同比为负,但60%的行业的PPI环比上涨。
    梳理统计局公布的流通领域生产资料价格可以发现,当过半生产资料价格持续环比上涨超过半年之后,就可能出现逆回购利率上调的情况。由此来看,除了工业品价格总体的涨幅之外,工业品价格的“上涨面”也是值得关注的指标。
    在复苏和通缩并存的格局下,货币政策可能微调,银行间资金利率可能上升,但影响相对更大的法定存款准备金率和贷款基准利率可能按兵不动
    中信证券2021年财政政策展望:预计2021年的赤字率与新增专项债额度仍将高于2019年的水平。中性预期之下,我们认为2021年的赤字率或将下调至3.0%,新增专项债额度则可能按照3.0万亿安排。公共财政收支与专项债对明年基建投资的贡献一正一负,预计对基建投资增速的影响大约在-0.2%左右。

◤ 经济形势

​    经济形势

   12月出口同比21.1%,较10月上行9.7%,增速再超预期。主要以手机,耐用消费带动。进口同比4.5%,基本持平。

   兴业证券:11月CPI同比为-0.5%,食品分项拖累CPI约0.44个百分点。从环比超季节性来看,多数核心CPI分项在7月之后开始修复,略晚于生产端的修复。其中教育文娱修复最快,9月起已远超季节性。但剩余分项(衣着、居住、生活用品、医疗保健)修复较慢,多数环比仍持续低于季节性规律。
    原油等大宗商品价格上涨推动PPI触底反弹。11月PPI同比为-1.5%,强于上期的-2.1%。

   11月末,广义货币(M2)余额217.2万亿元,同比增长10.7%,增速分别比上月末和上年同期高0.2个和2.5个百分点;狭义货币(M1)余额61.86万亿元,同比增长10%,增速分别比上月末和上年同期高0.9个和6.5个百分点。11 月新增信贷14300 亿,同比小幅多增400 亿,连续第二个月趋于正常化。
   申万:结构上来看,居民贷款和企业中长贷持续得到呵护,居民贷款新增7534亿,同比多增700 亿,较10 月小幅回暖,企业中长贷则同比多增1700 亿;而金融杠杆持续收缩,非银贷款明显缩减,同比少增达1300 亿。6-9 月集中压降的企业短融融资连续第二个月保持基本平稳。
   个别风险令债市融资暂歇,对冲政府债券融资多增,社融增速暂时性回落。11 月新增社融2.13 万亿,同比多增1363 亿,多增幅度连续3 个月大幅收窄。
兴业研究:货币当局正在通过压降涉房贷款和影子银行来调整融资结构,进而在引导社融增速稳中有降的同时,保障对实体企业的融资支持力度。M1同比依然在上升通道之中,意味着经济复苏的态势还将延续。

   海通证券:12月需求高位稳定、生产略有回落。中观高频数据来看,一方面,终端需求高位稳定,地产销量增速有所上行,而乘联会乘用车销量增速走平;另一方面,工业生产略有回落,样本钢企钢材产量增速下滑,主要行业开工率也是涨少跌多。

   市场估值:
   WIND全A(剔除金融,石油石化)TTM为37.27倍,明显高于2012年以来26倍的历史中位数水平。

◤ 短期展望 ◢

     会议反映出中央进一步统筹经济发展的意愿更强,具体受益行业还不明确,但防风险的重点对象比较清晰。总体上与今年以来主流投资逻辑认可的部分行业并一致。未来,随着中央经济工作会议等召开,明年统筹方针将更加清晰。主流投资逻辑或将随之变化。