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鼎锋·周报|弱复苏弱紧缩,估值压力加大

发布时间:
2020/06/30

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图片来源:网络

 

上周回顾

 

       

端午节前一周,市场震荡为主,创业板再创多年新高。上证指数(0.4%),上证50(0.6%)、中证500(0.03%)、创业板综指(1.92%)。需注意的是,创业板创新高而量能持平,据前高量能水平差距较大,形成背离。

市场热点集中于科技领域。

 

 

上周热点

宏观政策:利率向上,弱紧缩

5年期国开债发行利率达3.4%,超同期限国开债到期收益率33BP,且与7,10年期中标利率倒挂。6月LPR报价利率与5月持平。

上周起降准预期直至端午也没有落地。

兴业研究在对比数据后发现,2016年以后PPI与货币市场利率的联动性明显增强,而CPI的联动性增不断下降,在PPI环比、同比趋势发生改变的时点,或需持续关注资金利率走势以及货币政策风向

长江证券伍戈研究了美国曾遭遇亚洲流感和香港流感两次较为严重疫情是的,经济增速,通胀和利率变化:在疫后经济增速出现拐点之后,虽然其经济远未回到疫情前的水平,物价甚至还在走低,但联邦基金利率却很快呈现出由降到升的拐点。

展望未来,政府债券大量发行需要利率政策配合,企业纾困仍需相对宽松的货币环境,短期内银行间利率有望维持低位震荡。但经济回升的大势仍将主导利率的方向,未来利率中枢的抬升或难避免。货币条件阶段性最为宽松的时期或许正在过去。

 

 

 

经济形势:弱复苏

兴业研究回顾了近代大流感后的经济恢复节奏(图例与上文长江证券类似),并展望下半年我国经济形势:

1957年2月亚洲流感在东亚爆发,随后肆虐全球,美国经济也于1957年8月至1958年4月间陷入衰退。到1958年第一季度,美国个人消费同比增长2.8%,较疫情爆发前的1957年第二季度低2.9个百分点。随着疫情高峰的过去,1958年第二季度起美国个人消费开始恢复,但恢复进程较为缓慢。直到1959年第一季度,美国个人消费支出同比增速才超过疫情爆发前的水平。

与我国新冠疫情爆发后类似,在亚洲流感爆发期间美国也出现了食品消费增长较快,服装、家电和汽车等非必需品消费放缓的现象。1958年第四季度,家具和家用设备消费同比增速才转正,而机动车消费直到1959年第一季度才恢复同比正增长。

我国5月限额以上企业汽车零售额同比已经实现了3.5%的正增长。然而,不同类型汽车消费显著分化,仅高端汽车的销售增速转正,低端汽车销售延续负增长。这意味着,当前汽车消费回暖可能是由于高收入群体前期积压的购车需求集中释放,中低收入群体的购车意愿仍然不足。汽车消费可能再度承压。

房地产链条消费有望出现恢复,但在购房贷款增幅稳定的情况下,房地产链条消费回升的空间有限。

从服装消费来看,居民服装消费需求深受出行频率的影响。历史数据显示,一线城市交通拥堵指数与服装零售之间有一定的关联。到2020年5月,一线城市拥堵延时指数同比已经转正。因此,服装消费同比有望回升。

综合美国亚洲流感时期的经验和消费主要分项展望,兴业研究预计居民消费同比增速或在2021年第一季度恢复至疫情爆发前的水平之上。

预计下半年房地产投资仍将保持韧性。2019年下半年以来,土地成交价款增速走强,对下半年的土地购置费形成支撑。期房交付约束则将推动建安投资上行。而房地产企业融资环境改善,加之近期房地产拿地热情高涨,房地产企业高周转模式或有望得到延续。

当前基建投资的项目储备充足、项目融资渠道畅通,而且项目投资方向也十分清晰。在政策合力之下,基建投资有望继续走高,带动固定资产投资回升。

2020 年1-5月,制造业投资累计同比为-14.8%,修复情况显著弱于房地产、基建投资。投资意愿较弱,制造业投资仍需时间修复。但是另一方面,当前内需确定性强,由于中国经济率先重启,外需或好于预期。整体来看,制造业投资仍有一定的支撑,预计2020年末制造业投资的当月同比增速或修复至2019年水平。

 

综合来看,我国下半年经济政策可能表现为:弱复苏,弱紧缩。这与上周指出2009年的情况并不非常类似,2009年其实是强复苏、强紧缩。

所以上周判断需要修正,当前可能更接近2013下半年至2014上半年和2017年,经济弱复苏,利率上行的情况。

考察当时股票指数表现,呈结构化特征,企业盈利成为主要变量。2013下半年至2014上半年,企业相对占优的创业板表现远好于主板,而2017年业绩向上的上证50不断新高,而业绩向下的创业板不断新低。

全市场角度下,中证全指呈宽幅震荡。

还有一点可以确定的是,估值水平的向下压力很大。2013下半年至2014上半年,尽管创业板指数依旧创新高,但WIND全A(剔除金融,石油石化)TTM始终压制在历史低位水平,指数上涨完全由盈利推动。2017年,WIND全A(剔除金融,石油石化)TTM大幅走低。

2020-年6月24日,WIND全A(剔除金融,石油石化)TTM已经高达35倍,比较接近2017年的高位水平。

同时根据中信证券测算:北向资金前50大重仓股动态PE达到27.7倍,已经超过2015年高位,公募基金仓位已接近90%,前50大重仓动态PE达到25.5倍,在过去10年仅次于2015年上半年。

 

 

 

 

短期展望

 

市场还将处于较长时间的宽幅震荡,且估值水平显示接近震荡区间上沿,仍需警惕调整风险。

 

本报告的信息均来源于公开资料,鼎锋资产对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更,本公司已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论和建议仅供参考,不代表任何确定性的判断。不对任何人构成任何投资操作建议,不构成任何销售邀约。投资有风险,请谨慎操作。

      “鼎者,重器也,谓之稳健;锋者,锐利也,谓之进取。”在稳健中不忘进取,为投资者赢得长期稳定的投资收益,成为私募界的长跑者,是鼎锋多年的目标与追求。

      公司于2014年4月登记成为中国基金业协会合格私募投资基金管理人。鼎锋资产成立以来,公司及基金经理共荣获12座金牛奖、晨星(中国)2014年度对冲基金奖及60余项业内奖项。公司以鼎锋1期、鼎锋5期、鼎锋16期为代表的多只产品均取得优异成绩。

 

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