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鼎锋·周报|贸易阴云密布,暂缺上涨动力

发布时间:
2019/05/20

上周回顾

   

       因上周贸易问题升级,全周市场短暂求稳后周五再次大跌,其中上证50(-2.1%),上证指数(-1.94%),中证500(-2.4%),创业板综(-2.75%)。

       市场热点集中于贸易问题受益板块。

 

上周热点

 

       

宏观政策

上上周刘鹤访美,尽管双方分歧很大,但会后刘鹤的采访显示矛盾并非不可调和。但本周以来风云突变:

周一中国公布对美600亿美元商品上调税率;5月15日,美国商务部下属工业和安全局宣布将把华为列入“实体清单”,清单上的企业或个人购买或通过转让获得美国技术需获得有关许可。这一命令为禁止美国公司与中国华为开展业务铺平了道路。

这一举动令冲突全面升级,中国官方媒体不仅直接表达了不惧贸易战的态度,还首次以“贸易战”替代此前“贸易摩擦”、“贸易冲突”之类的含糊说法。

外媒报道:预计本周来华的美国谈判代表团已取消行程,中国商务部表示中方不掌握美方来华磋商计划,关税升级使磋商严重受挫。双方仅在周末进行外交部长级别沟通,外交部长也未提到下一轮谈判的内容。

尽管美国商务部周五表示,可能很快会减少对华为的限制,此前被列入名单又被解除限制的中兴通讯并未再次被禁,显示仍有谈判余地;但预计要到6月下旬G20会议,双方最高层领导直接沟通才能有结果。

上上周贸易谈判“生变”后,有一种观点认为利空出尽,这确实也表现为上周五A股市场大幅反弹。本周来看,显得过于乐观。

 

短期的负面影响体现在出口层面:

首次中国官方也承认,贸易战是“双输”局面,有高级别官员表示对GDP影响至多1%,这与各研究机构测算的0.5%-1%一致。

根据标准普尔全球市场情报贸易数据公司Panjiva的报告,美国的进口已经重新分配。美国从中国大陆的进口在2019年第一个季度已经下降了13.5%。而从越南进口增加了37.2%, 从台湾增加了19.3%。从中国大陆进口的电冰箱下降了24.1%,而从韩国和墨西哥则增长了32%。从中国进口的轮胎下降了28.6%,而从越南增加了141.7%。一份由经济政策研究中心发表的报告指出,由于关税的影响,中国失去了大约1650亿美元的贸易额。瑞银全球财富管理首席投资官CIO Mark Haefele指出:如果中美双方征收报复性关税,美国公司盈利将下降5%,这意味着美国资本市场公司价值下降10%-15%。中国的资本市场会下降15%-20%,人民币与美元的汇率将达到一比七。

进一步的是,贸易冲突有升级为金融冲突的可能,下半周起这种担忧开始被广泛讨论:从大金融的角度来看,安邦咨询(ANBOUND)首席研究员陈功曾经分析,中美之间进出口有越来越多的刚性,所以中国因为贸易摩擦恶化而面临的最大问题,不是关税损失,而是资本流失,外资出走,从而引发的人民币汇率贬值。就算所有这些都顺利解决了,下一步的大麻烦是中美之间的金融问题。金融问题,可以说是内部和外部相结合的问题,处理不好会引起经济的大波动。中美贸易摩擦长期化对未来中国的国际资本流动需要算大账,即从大金融角度来看,而不能只看单一的贸易顺差,而是各个渠道、多个系统都要看。贸易摩擦加剧将使中国的国际资本流动出现结构性的变化,传统的以商品贸易为主的经常账户顺差会减少,资本账户下的外资直接投资(FDI)流入也可能会减少;但如果中国的应对政策得当,资本账户下的其他资金流入规模和占比有可能增加。

摩根士丹利最近也认为,中国经常项目账户出现逆差,不仅是贸易摩擦的原因,也是中国内部的原因。中国人口在老化,储蓄率在下降。现在变成了储蓄率低于投资率,因此出现经常账户的逆转,出现逆差。随着中国储蓄率的降低,以及中美贸易形势长期恶化的影响,今年中国长期经常账户或将出现500亿美元左右逆差。未来还会进一步上升,因为储蓄率在不断下降。2020年到2030年这十年的平均水平,中国经常账户逆差估计在1000亿-1500亿美元之间。但经常账户的赤字可以通过资本账户的外资流入补足,使中国国际收支平衡,助推人民币资产国际化。如果每年在资本账户下有接近2000亿美元,甚至3800亿左右美元流入的话,正好可以完全弥补经常账户出现的小幅逆差。

中美贸易谈判的不确定性已经影响到企业投资。很多企业出于降低风险的考虑,可能会减少在中国投资,或者干脆将企业转移出中国。数据显示,大部分台资电子企业在大陆的毛利率为15%-20%之间。以电信设备产品为主的中磊电子表示,光是第一波的关税,就让他们去年的EPS下跌将近40%。

全球科技代工大厂台湾鸿海董事长郭台铭透露,中美贸易战之下,鸿海计划将深圳、天津部分生产线移到台湾高雄。500强企业和硕电子计划短期先增加捷克、墨西哥和台湾的产能,长期则在越南、印度开新工厂。年营收超过400亿元新台币的智邦则要将占营收35%的大陆产能移回台湾。纬创集团旗下负责主营电信通讯的启碁科技,则砸下4亿多元投资于台湾及越南的产能。

日本办公设备巨头理光公司(Richoh)5月15日宣布,将把向美国出口具有复印、打印等功能的复合机生产从中国全面转移到泰国。三菱电机、小松、东芝机械等去年已将部分生产从中国转移至他国,卡西欧计算机也准备将钟表的生产从中国转移至泰国。

近期,中央政策多次强调扩大金融开放,吸引外资也是出于资本账户弥补经常账户赤字的考虑,长远是有助于支柱产业调整。而贸易问题引发的外资流出即不利于经济结构转型,也影响就业水平,居民收入和消费。

那么财政货币政策能否做出调整来对冲贸易风险呢?目前来看,主观和客观角度都较困难。

 

货币政策方面:

上周央行进行2000亿元MLF操作,有200亿元逆回购到期,另有1560亿元MLF到期,实现流动性净投放240亿元。5月以来,央行保持流动性小额净投放,较4月边际趋松。兴业研究特别指出,2018年以来,仅出现过四次央行在月初第一周开展公开市场操作的情况,这四次中,仅有2018年5月实现了净投放,事后看来当月恰恰是货币政策转向更为宽松的转折点,而其他三次均是对冲当期逆回购到期、且最终还是净回笼。因此,本次央行在月初公开市场净投放值得关注。

上周在定向降准基础上,超额续作到期的MLF,意味着货币政策回归4月前节奏,这可能与贸易谈判”生变“有关。

然而,最新的央行一季度报告重新加回了四季度删去的“把好货币供给总闸门”的表述,但也强调适时适度实施逆周期调节,根据经济增长和价格形势变化及时预调微调。这说明央行延续了四月政治局会议提出的当前发展问题主要是结构性,制度性的判断,主要是办好自己的事。

从客观角度,通胀风险和汇率贬值都制约货币政策放松空间。

4月,70大中城市,新房价格上涨城市数量增加至67个,创近四年来新高,一线城市新房与二手房全面上涨。一方面,房价的普遍上涨,说明宽松政策实施后,最先起到作用的仍旧是房地产行业。另一方面,近期通胀并不仅体现在房价和猪价上,水果等日常消费品都出现了普遍上涨。

 

财政政策方面:

财政部部长刘昆日前撰文谈到积极财政政策问题。文章称,今年财政政策取向依然是积极的,集中体现为“加力”和“提效”。“加力”主要是加大减税降费力度和支出力度,着重实施更大规模的减税,推进更为明显的降费。“提效”主要是提高财政资金配置效率和使用效益,着力盘活存量、用好增量,进一步优化财政支出结构,重点支持三大攻坚战、科技创新、供给侧结构性改革、“三农”工作、保障和改善民生等领域,提高财政支出绩效。

文章中没有提到市场一直预期的,在低迷的汽车行业出台鼓励消费的政策,而且还承认今年加力提效实施积极的财政政策,给财政收支平衡带来巨大压力,要把过紧日子作为财政工作长期坚持的方针。这说明财政政策也无法做到更积极。

 

 

经济形势

中国4 月规模以上工业增加值同比增5.4%,预期6.5%,前值8.5%。1-4 月规模以上工业增加值同比增长6.2%。社会消费品零售总额同比增7.2%,预期8.7%,前值8.7%;1-4 月社会消费品零售总额128376 亿元,同比增长8.0%,大幅低于市场预期

房地产开发投资同比增11.9%,增速比前3月提高0.1个百分点;受企业盈利减少、出口增速下滑及部分行业景气周期(如汽车等)的共同影响,制造业投资仍然继续下滑,1-4月累计增速仅为2.5%,降幅显著。仅从结果来看,一季度货币政策宽松只对房地产行业起到积极效果,经济结构性问题依然突出,也是央行报告重提“把好货币供给总闸门”的原因。

广告投放数据也佐证了消费低迷的现状:

第一季度中国广告市场整体下滑11.2%,2019年第一季度全媒体广告花费的前五行业由食品、邮电通讯、药品、饮料、商业及服务性行业组成,其中食品行业的广告花费同比上涨11.8%,其他几个行业均有不同程度的下滑。从品牌来看,2019年第一季度的全媒体广告投放TOP20品牌榜单中,药品和保健品的品牌数量明显减少,广告投放量下滑。

不过消费也没有数据显示的那么差:

一方面,社消增速下行有节假日因素的影响,今年新增“五一”小长假不仅使得居民消费后移,同时由于节日错位使得今年4月节假日较去年少2天,一定程度拖累消费。

另一方面,权重较大的汽车行业拖累明显。

根据中汽协数据,乘用车4月销量同比-17.7%,4月销量同比降幅扩大,不及市场预期。考虑增值税因素,3-4月批发销量较1-2月的同比-14%保持基本持平。中信证券预计预计6-7月国V切换国VI的时间行业将可能普遍承压。

网购数据显示居民消费仍有潜力,减税降费的效果仍值得期待:

网购消费依然强劲,1-4 月实物商品网上零售增速上升至22.2%。4月快递业务量达49.2亿件,同比+31.1%,增速较去年同期提速5.2pcts,环比提速7.7pcts,4月件量增速明显高于24%的增速预期。

据海通证券统计,从5月中观高频数据来看,供需双弱格局仍在延续,短期经济依旧偏弱:一方面,需求仍在筑底,前半月地产销量增速下滑,第一周乘用车批、零增速双双下滑;另一方面,工业生产压力不减,前半月发电耗煤降幅扩大,汽车、钢铁等主要行业开工率更是全面走低。

 

未来展望 

     

5月以来的市场下跌主要逻辑是贸易问题,预计6月下旬前难有积极变化。而当前估值水平只是合理,难以提供很强支撑,甚至流动性趋紧将对估值产生持续压制。企业业绩即使能超预期也要等到3季度。建议短期防御为主。